Как интерпретировать решение Банка России по ДКП?

Сигнал именно умеренно-жесткий, а не нейтральный, как многие пытались интерпретировать.

В контексте макроэкономический, финансовых и геополитических условий появились обстоятельства (стабилизация инфляционных ожиданий, затухание рекордного инфляционного импульса, резкое замедление кредитования, рекордное укрепление рубля, улучшение геополитического фона), которые могли бы стимулировать ЦБ на смягчение риторики, но в отличие от декабрьского заседания, где ЦБ был дезориентирован, на двух последних заседаниях сохраняется логика и последовательность.

Если следовать в логике декабрьского заседания, именно сейчас должны были появиться первые явные сигналы о поиске пространства для маневра по смягчению ДКП, но нет – этих сигналов не было.

Более того, был сделан акцент о возможности дальнейшего ужесточения в условиях, если не удастся добиться прогресса в стабилизации инфляции.

Однако, в отличие от октябрьского заседания, где была ультимативная, избыточная жесткость в режиме «невзирая на обстоятельства будем идти до конца», вчера ЦБ дал некоторую ясность намерений.

Повышение ставки не является базовым сценарием, это лишь опция при определенных условиях, вероятность достижения которых остается невысокой.

Сигнал о повышении ставки является попыткой закрепления текущей жесткости ДКП, но не проекций намерений. Давая мягкий сигнал сейчас, можно «сбить прицелы» участников рынка и сломать эффективность трансмиссионного механизма ДКП, который наконец-то заработал с ноября.

Давая мягкий сигнал сейчас, это реализовать проинфляционную политику в условиях, когда не удалось закрепить дезинфляционные тенденции. В этом смысле моя интерпретация о достижении пика ставки справедлива.

Почему сигнал умеренно-жесткий, а не нейтральный? Отсутствие контуров по триггерным условиям для смягчения ДКП и расширенный тайминг удержания жесткой ДКП.

ЦБ в очередной раз предельно ясно подтвердил, что
нам требуется в течение длительного времени сохранять жесткие ДКУ.

ЦБ отметил, что:

• Текущие темпы роста цен с начала года постепенно снижаются, как инфляционные ожидания.

• Проинфляционные факторы преобладают.

• При этом, как инфляция, так и инфляционные ожидания остаются на повышенных уровнях.

• На дезинфляционный тренд повлияли жесткие ДКУ, запустившие процесс снижения кредитования и совокупного спроса, вместе с укреплением рубля.

• Экономическая активность немного замедлилась, но разрыв выпуска сохраняется.

• Появляется больше сигналов о снижении дефицита кадров, а инвестиционная активность замедляется.

• Резко замедлилось кредитование, особенно в рознице, тогда как корпоративное кредитование требует подтверждения.

• Геополитика может влиять на тренд дезинфляции и рыночные условия.

В совокупности все представленные тезисы ЦБ позволяют судить о том, что инструменты ДКП начали «свою работу» и ЦБ находится в режиме ожидания для подтверждения закрепления инфляционных ожиданий на низком уровне.

Таким образом, цикл ужесточения ДКП поставлен на паузу, а текущая фаза ДКП характеризуется потенциально переломной перед возможным первым шагом смягчения, который может наступить, либо при стабилизации инфляции и инфляционных ожиданий, либо при реализации макроэкономических или финансовых рисков.

Когда наступит первый шаг по смягчению? Тогда, когда темпы роста денежных и кредитных индикаторов замедляться достаточным образом, чтобы подавить спрос до точки нормализации с текущим предложением, что повлияет на инфляционные ожидания и с не большим лагом, и на инфляцию. При этом тренд снижения инфляционных ожиданий должен быть устойчивым, как минимум 3-4 месяца хороших данных.

Если макроэкономические риски не реализуется, первое окно для поиска тайминга по смягчению ДКП появится в начале 2П25, но не факт.