Денежно-кредитные условия в России за декабрь-январь

В последнем обзоре о ДКУ ничего принципиально нового нет, кроме констатации уже проанализированных тенденций (переужесточение ДКУ в декабре и нормализация условий после переоценки траектории ключевой ставки после заседания ЦБ от 20 декабря), но все же интересные моменты есть.

Банки устранили ограниченный дефицит ликвидности, который наблюдался осенью: благодаря притоку клиентских и бюджетных средств, а также ранее введенным послаблениям по нормативу краткосрочной ликвидности банки смогли снизить спрос на кредиты Банка России.

На этом фоне ставки по краткосрочным депозитам юридических лиц в январе имели спред к ключевой ставке в диапазоне +1–2 п.п, что уже заметно ниже уровней, наблюдавшихся в ноябре – первой половине декабря (до 3-5 п.п).

Банки вернулись к профициту ликвидности в результате поступления бюджетных средств и сезонного возврата наличных денег сверх меры.

На что влияет структурный профицит ликвидности? На премию по депозитным ставкам? Чем профицит выше – тем ниже премия.

Банк России в материале долго и подробно описывал реакцию рынка по различным типам инструментов на заседание от 20 декабря. Не буду повторять, информация известна (снижение ставок на 2-4 п.п в зависимости от дюрации и инструмента).

Обращу внимание на другое
Участники рынка продолжают рассматривать текущий уровень ключевой ставки (21%) как пиковый, но закладывают менее длительный, чем предполагали в декабре, сразу после решения Совета директоров Банка России, период до начала снижения ключевой ставки.
Как это интерпретировать в контексте материала? Банк России в курсе и в полной мере отдает себе отчет, за счет чего произошло смягчение ДКУ после 20 декабря. Это означает, что риторика в пресс релизе от 14 февраля и дальнейшие комментарии на пресс-конференции определят сигналы и проекцию намерений ЦБ более явно, чем обычно.

На ближайшем заседании ЦБ будет больше, чем когда-либо проявлять внимание к тональности комментариям по ДКП, а это значит, что мы сможем получить более ясное представление о том, чего хочет ЦБ и как видит новую концепцию ДКП.

Почему это важно? Риторика ЦБ и проекция намерений больше влияет на ДКУ в экономике и финансовой системе, чем фактические решения.

Обратите внимание на график «Ставки по долгосрочным рублевым операциям банков». Долгосрочные депозиты населения в 1П24 были в диапазоне 11.5-12.5% при ключевой ставке ЦБ на уровне 16% из-за ожиданий скорой нормализации ДКП.

Однако, с мая ЦБ начал «жестить» в риторике и проявлять более агрессивные маневры в вербальных интервенциях начал применять с августа по ноябрь, продвигая концепцию «победить инфляцию любой ценой, не считаясь с потерями».

Это привело к фронтальному переужесточению ДКУ во всем спектре финансовых инструментов и создало редчайшие условия, когда среднесрочные ОФЗ и среднесрочные депозиты стали синхронно следовать за ключевой ставкой с минимальным спрэдом.

С 20 декабря обратный процесс, т.к. ЦБ сформировал ожидания, что пик ставки достигнут, а концепция сменилась.

В этом смысле заседание от 14 февраля будет очень важным.

Еще интересный график исторической динамики жесткости ДКУ.

При высоких инфляционных ожиданиях и при высоких темпах роста денежно-кредитных агрегатов требуется инверсная / компенсирующая жесткая ДКП, что выражается в росте процентной ставки (синяя линия) и в снижении доступности кредитования (желтая линия).

Сейчас жесткость ДКП, как и ДКУ максимальная в современной истории, темпы роста кредитных агрегатов стали резко замедляться с октября (серая линия), при этом денежные агрегаты в виде денежной массы все еще интенсивно растут (салатовая линия), а инфляционные ожидания пока возле исторического максимума (голубая линия).

В итоге усредненный интегральный индикатор (черная линия) показывает вынужденное переужесточение.

Когда будет смягчение ДКП? Когда кредитные, денежные агрегаты и инфляционные ожидания сильнее развернуться из отрицательных к нулевым или положительным отметкам, что и откроет пространство к смягчению ДКП.